次级债危机，美国券商是首恶，各监管机构也难逃其咎，尤其是美国财政部和美联储难辞其咎。可是，券商们不肯低头认罪，监管机构的新老头头们也死不肯认错。

　　 一、两条路线的斗争

　　当初格林斯潘大概未曾料到，次级债危机会闹到今天这个地步：资本市场鸡飞狗跳，鸡犬不宁，就连贝尔斯登这样的华尔街百年老店也轰然倒下，灰飞烟灭。不仅美国吃紧，世界其他许多地方也是惶惶不可终日，不知另一只鞋何时掉落。

　　如果类似问题发生在中国，格林斯潘（下称“格老”）之流，肯定会指手划脚，群起而攻之，口诛笔伐，深揭猛批。但问题出在自己这边，格老就毫无自我批评的精神，丝毫没有愧疚之心。格老格调依旧，气定神闲，照样羽扇纶巾。他在英国《金融时报》上发表文章，标题是《永远不会有控制风险的完美模式》[1]，言外之意很清楚，既然没有完美模式，今天的金融灾难就是天意不可违，格老没有责任，美国金融监管的当权派没有责任，而且以此类推，连华尔街那些老大也没有责任。

　　格老的说法，混淆了两类不同性质的问题。没有控制风险的完美模式，并不等于资本市场监管者没有责任去限制风险和减少风险，否则要美联储何用？格老的问题在于，减息他便大刀阔斧，持之以恒，加息时便一文如命，裹足不前。结果放大了风险，放大了危机。华尔街券商主要是靠借贷融资，放大投资回报，也放大风险。这里的投资不仅是长期投资，还包括许多短期投机。

　　布鲁克林斯研究所的高级研究员阿里斯?里维林一针见血地指出：“模式不完善并不是问题的症结所在。问题的症结是，没有提常识性的问题。”是的，许多问题，我们凭常识就能做出判断。许霆被判无期徒刑，大多数人都认为判重了。即便不是法学家，即便不是律师或法官，即便对具体法律条文一窍不通，凭借常识，我们也可以理直气壮地说是判重了。不错，常情、常理并不等同于法情、法理，但法情、法理也不能完全背离常情、常理。法律是这样，经济、金融也一样。几年之前，格老不看计算机模式也应当知道，问题已经很严重了。而且早在2000年，许多人就明确告诉当时的联储局主席格林斯潘，次级债放贷方正在诱骗借贷方借下高风险的贷款。

　　当时格老至少可以做两样事：一是在经济好的时候降息；二是打击疯狂放贷的做法。但是他一样也没有做。
格老在《金融时报》上发了一篇文章还不尽兴，又在同一份报上发表了一篇文章，题目是《地产业泡沫的破灭，美联储无过错可言》[2]。可能是担心读报的人太少，格老还上电视亮相，侃侃而谈[3]。

　　格老素来喜欢装神弄鬼，说话含糊其辞，似是而非。1995年他在参议院作证时曾经大言不惭地对参议员说：“我说的话你们若是全听懂了的话，我很可能就是说错话了。”但这回很直白。他斩钉截铁地说：“对于当时我们推出的任何政策，我们没有丝毫地愧疚，因为我认定，这些政策的制定都是很专业的。”[4]

　　我觉得，格老这次是赤膊上阵，跳到了前台，很有些气急败坏的样子。大人物跳到前台自我辩解，这本身就是一个很大的失败。有权有势的人，不用自己亲自上阵，其信徒和走卒早已冲锋在前，为主子评功摆好。格老落到亲自叫阵的地步，可见他非常孤立，众叛亲离，没有人愿意出来为他说话。当然，华尔街各路券商是同情格老的——他们本来就是一丘之貉。但华尔街券商今日四面楚歌，自顾不暇，无法为格老排难解忧。

　　格老的问题不是判断上的问题，而是两条路线斗争的问题。格老本人也同意，尽管他没有用“路线斗争”这个名词。他所用的英文词是“ideologue”，意为“意识形态”。格老是这样说的：“我确实有自己的意识形态……意识形态是指一个人所信奉的一整套思想，用这套思想解释世界是如何运行的，以及我们如何去做才能实现我们的目标。”[5] 格老的世界观与券商的世界观是一致的，那就是：市场好的时候，就让政府躲开，券商好为所欲为；阴谋败露的时候，股市大跌的时候，券商就要求政府大举救市。我以为，这是券商的可恨之处，也是格老的可恨之处。

　　 格老的论断是，“我们已经尝试了各种规治，从严格规治到计划经济。其中没有一项是成功的。难道我们还要再重新检验一遍证据吗？”格老的话真是铿锵有力、掷地有声。但格老似乎忘记了一点：那就是格老当年拼命降息，现在格老的继任伯南克又疯狂甩买，变本加厉地减息，其做法的本身就是严格管理和计划经济。如果加息是规治，是计划经济，那减息也同样是规治，是计划经济。

　　格老之流的表现对我们应该有所启示。以格老为首的券商代理人与华尔街合流，游戏资本市场，不惜牺牲国家的长治久安，牺牲广大人民群众的根本利益。而格老本人丝毫也没有愧疚之心。在铁的事实面前也死不认错。历史经验表明，尽管券商暂时受挫，但他们人还在，心不死，还会卷土重来，以百倍的贪婪，更加疯狂的攫取财富。当年网络公司神话破灭之后，有格老这样一位知心朋友在美联储掌舵，华尔街的老大们就有恃无恐，反复游戏资本市场，推出危害性极大的所谓金融创新产品——也就是所谓的次贷产品。

　　二、虚增价值，指鹿为马

　　当然，减息而不加息，是放纵金融老大的做法，格老难逃姑息养奸之责，但格老本人并没有直接参与华尔街的资本市场大跃进。

　　“金融创新”产品是一个很性感的名词，华尔街也把其炮制的次贷产品称作是金融创新产品。但次贷产品的实质是什么？是指鹿为马。

　　所谓次贷产品，就是券商将住房抵押贷款的债权汇总之后重新切割分块出售。这个过程也就是资产证券化。业主与住房贷款发放方是一对一的直接关系，而证券则是面向无数投资者的投资凭证，而且可以迅速转手，倒买倒卖，推高价格。资产证券化就是将住房抵押贷款变为资产的过程。

　　乍看上去，并不能发现其中破绽。债权迅速变为证券推给更多人有什么不好？券商自称这是分散风险的好办法。格老当初对此也是赞不绝口。问题出在估值上。

　　 住房抵押贷款的金额是确定的，而由住房抵押贷款烹制出来的证券价值却是难以捉摸的，因为证券赌的是未来。那么通过市场发现价格如何？有买卖自然就会有价格。但次贷产品恰恰就没有很大的市场，没有充分发现价格的过程。

　　 次贷产品的买卖双方大多是金融机构或机构投资者。不是券商不想将次贷产品卖给散户投资者，主要是广大中小投资者轻易不肯上钩。网络股股灾时中小投资者损失惨重，至今仍心有余悸，不敢到资本市场的大江大湖中再去锻炼（也可能他们的余钱已经输光）。还有一个原因，那就是机构投资者之间的买卖可以不做或少做披露。这也是券商求之不得的，这样自然就多了变戏法的空间。你要拿走魔术师那顶帽子，叫他从哪里往外掏兔子呢？

　　散户驻足不前，券商和其他金融机构就赤膊上阵，亲自操刀了。次贷产品在券商及其同类中反复过手，买来卖去，价格越抬越高。而金融机构的好汉们，上自运筹帷幄的老大，下至普通工作人员，都从中分得丰厚利益。次贷产品升值了嘛，买进次贷产品的金融机构的总资产自然也升值，机构的管理人员自然也要论功行赏，拿走巨款。

次贷产品到底价值几许，那是券商和少数金融机构的老大们说了算。既然价格越高回报越高，情急之下他们难免以次充好，指鹿为马，死的也能说成活蹦乱跳。

　　虚增价值，指鹿为马，这是次极债产品的要害所在。不错，次贷产品还有其他有害的功能，如躲避披露——产品经常放在账外，外人如何知道？但躲避披露的目的还是为了资产虚增。这点与安然当时的做法是异曲同工。安然也是造假账，只不过安然老大势单力薄，落得一个窃钩者诛的下场，而券商老大和金融寡头则操纵了整个市场和国家机器，使各方奈何不得。

　　实事求是地说，美国券商并没有独吞次债的好处。不错，美国券商是次贷产品的总设计师，精心策划，精心组织了这场骗局。但资本市场还有其他若干角色，也与券商狼狈为奸，游戏市场。评级机构、住房抵押贷款的发放机构、会计事务所、律师事务所、还有倒卖次贷产品的对冲机构，次级债产品的制造和销售流程的每一个环节，这些机构都是见者有份。所有这些单位都是见者有份，雁过拔毛。美国资本市场的成本很大，华尔街每赚一美元，其从业人员就要分掉50-60美分。次贷产品的价格若是不能虚高，如何能够满足嗷嗷待哺的众多中介机构？

　　美国是一个推销极为发达的国家（所以有话剧《推销员之死》这样伟大的作品）。美国券商又叫经纪公司，经纪就是推销。但经纪公司太多、太强问题便来了，僧多粥少的结果是大家铤而走险，炮制假货。所谓金融创新产品，大致就是这种情况——没有产品，券商推销什么呢？

　　许多国家官员太多，而美国是经纪人太多——而且官员也不少。美国的券商如此猖狂，就是因为他们在官府有自己的代理人，而且是很强的代理人。

　　三、很不情愿，很不得力

　　“朝中有人好做官”是一条铁律，“朝中有人好经商”也是一条铁律，资本市场涉及国家的经济命脉，事关全体国民，动一发而牵全身，是一个各方高度关注的行业。如果没有华盛顿护航，华尔街券商寸步难行。财长保尔森是券商在华盛顿的头号代理。自次贷危机爆发以来，在制止券商造成的金融动荡方面，保尔森很不情愿，很不得力。

　　危机伊始，保尔森一再表示资产只是暂时无法出手，各方必须稍安勿燥，不要急于追查责任。危机加剧之后，保尔森又开出一张药方：一是要求券商多筹资，少分红。保尔森根本不提券商的过失，根本不提向券商讨回不义之财。纽约州前州长斯皮策担任纽约州总检察长时，曾经是位孤胆英雄，敢于向华尔街的老大讨回不义之财。但这位义士已经因生活腐化问题而身败名裂。环视美国各州，还没有人来做斯皮策第二。

　　保尔森本人就是来自华尔街。在他的领导之下，高盛当年就往金融血液中输入了不少“有毒的金融产品”。指望保尔森主持公道，那无异于缘木求鱼，与虎谋皮。

　　保尔森一点没有着急的样子，每天中午还要眯上一觉。一天中午，民主党总统候选人希拉里给这位财长大人打了一个电话，把他从梦中叫醒，一同讨论次级债问题。希拉里兴奋得不得了，事后向别人吹嘘，说是她把财长叫醒了，好像真是做了一件了不起的事。真是丢死人！

　　不过，相比之下，希拉里还是比布什总统要强，布什简直是弱智。布什召开记者招待会，介绍美国政府化解贝尔斯登破产危机的举措。最后布什对保尔森说：“感谢你，部长先生。感谢你周末加班。”想来布什本人是不大加班的。据说他本人每晚10：00准时就寝，除非有“9?11”这样的事件，他的休息时间雷打不动的，次级债危机之后，布什的休息时间依然雷打不动。

　　周末加班，就可以得到总统感谢？真是滑天下之大稽。养兵千日，用兵一时，这个道理也同样适用于政府的领导。这些人平常养尊处优，享尽荣华富贵，遇到紧急情况，部长大人们就应该动若脱兔，全力以赴地搞好工作。区区加班，实为份内之事，何足挂齿。再说，作为一个部长，真有值得称道之处，必须是表现出了大智、大勇，不应该是周末加班。

　　一直拖到今年3月31日，在各方的压力之下，保尔森才迟迟拿出了他的所谓规治改革方案。但他的方案避重就轻，避实就虚，很不严肃，重点是调整机构并加强联储局的权力。但美国监管机构的问题不是它们权力太小，而是机构领导人不愿动用其权力调查华尔街的各种违法、违规行为。再说美联储，格林斯潘权力小吗？不小！但他死活不愿出手，各方拿他奈何不得啊!

　　机构调整方面，联邦政府采取步骤，着手对保险业进行监管。迄今为止，美国的保险业主要是由州政府监管。还有就将证券交易委员会（“证交会”）与商品期货贸易委员会（“期贸会”）合二而一。迄今为止，期贸会负责监管金融合约市场，而证交会则负责证券市场的监管。 证交会与期贸会合并将是一个进步。但这并不是什么了不起的进步。美国这方面是落后了。

　　古今中外的政府，当权派都喜欢搞机构改革，危机过后要搞机构调整，没有机构的时候也搞机构调整，而且热情丝毫不减。可见，机构调整与有效规治之间，并没有必然的关系。机构调整是权力再分配的重要方式。同时，机构调整也是转移注意力的障眼法，甚至可以说是推卸责任的遁术。不是吗？既然机构调整是改进规治的良方，那么闹出次级债危机就怨不得财政部，怨不得他部长保尔森。机构不健全吗，有什么办法？

　　我们这里喜欢以法律不健全推卸责任。美国那边不太好用这个借口。美国是普通法国家，法官回旋余地比较大，即便法律没有对坏人坏事有穷尽的规定，民事诉讼中法官也可以想方设法判捣乱一方败诉。所以出了问题美国当权派就借口机构不健全。

　　当然，在美国这个地方，机构改革也是法律问题，因为设立政府机构最后都必须由国会这个立法机构通过专门法律才能设立。但这话不好明说，否则就等于是在骂那些负责立法的国会议员。

　　对于那些可以治本的有效措施，保尔森方案是提也不提。比如，许多人都看到，华尔街的薪酬方式是一个大问题。券商、对冲基金和大多数金融机构都是每年发一次奖金，不少管理人员便在一年内故意将利润做高，以求高额奖金。至于以后产品是否会出问题，全不在他们的考虑之中。拿钱之后，管它洪水滔天。

　　当然，各国还有服膺美国券商的信徒，他们在与华尔街的合作中得到了好处，国家有可能受损，投资者有可能受损，但那些窃据高位的人却从中获得暴利。他们对保尔森自然是笑脸相迎，视其为亲密的同志和弟兄。

　　四、一个用直升机撒钱的人

　　美联储现任主席伯南克有句名言：“如有必要，就用直升机撒钱。”他是这样说的，也是这样做的。次贷危机爆发，伯南克救市不惜任何代价。

　　伯南克是有理由的。他在国会作证的时候声称：“倘若贝尔斯登无法偿债，其危害有可能很严重，非常难以控制……有可能对实体经济造成很大影响。”[7] 我觉得伯南克的话不无道理，两害相权取其轻。可当初东南亚金融危机的时候美国人可不是这个态度。当时他们鼓吹越糟越好，非要给东南亚经济消虚肥瘦身，说是这样好处多多。亚洲金融危机期间，白宫告诉该地区的领导人，不要害怕经济衰退，经济衰退可以为该地区消除虚假增长。但此次却为资产泡沫推波助澜，并顾及通货膨胀的风险。[8] 可一到美国，一到华尔街，这些当权派的态度来了个大转弯。

　　即使是要救市，救谁也是大问题。民主党的人吵着要救穷人，救那些贷款卖房的穷人。但即使救了这些轻易上当的房主，即使房价暂时稳住，对大局也无足轻重。金融创新产品已经虚增很多倍，与原先的房价无关。如要挽狂澜于既倒，那也只能救券商。民主党的那些搅局者也承认这点。所以他们提出，要救一起救，救券商也救业主。

　　伯南克很果断，不管三七二十一，先救券商再说。J?P摩根收购贝尔斯登时，就是由美联储出面为次贷产品提供担保。也就是说，如果收购出了问题，损失主要归美联储。如果收购成功，好处都归J?P摩根。在美联储的帮助下，一个券商倒下去，又一个券商站起来。

　　3月1日，美国参议院通过法案，拨款救市。业主无力偿债，银行或其他债权人可以收回用作贷款抵押的房屋。这种做法法律上有个术语，叫“取消抵押品赎回权”（foreclosure）。按照参议院的法案，购买此类房屋者，也可以得到7000美元的免税。地方政府收购此类房产，也可以得到联邦政府的补贴——联邦政府将拨出40亿美元。另外，房地产开发商以及其他业务相关的公司可以得到纳税方面的优惠。国会将另外拿出1亿美元，用于向贷款者提供咨询。

　　参议院的救市力度不可谓不大，但与美联储相比，仍然是小巫见大巫。为促使J?P摩根收购贝尔斯登，美联储就贝尔斯登的金融创新产品提供风险担保，金额高达300亿美元。2008年2月至3月，美联储承诺拿出4千亿美元，用于增加市场流通性。

　　五、敬奉末座

　　这次美国救市，主要是财政部和美联储两家联手，几乎听不到美国证券交易委员会（下称“证交会”）的声音。

　　许多人有一种错觉，以为证交会权力很大，可以左右市场，其实不然。资本市场只有财产，美联储才有呼风唤雨的手段。而手段之中又以调整利率最灵：减息，资金奔涌而来；加息，资金去若退潮。股市也随之上下起舞。

　　国会议员也很有权力，尤其是财经委员会的主席和主要成员。除了立法能力之外，他们还有权随时传唤高官到国会做证。

　　总之，在资本市场的监管部门中，证交会是敬奉末座的小兄弟。

　　六、机构投资者是靠不住的

　　 次级债危机远比世纪之交的网络股灾的破坏性要大。据美国金融监管局预测，因为次级债危机，全球各类金融机构最高损失可达6000亿美元。但很奇怪，这次民众的反应似乎没有上次的激烈。或许现在正值美国大选，民众的注意力被转移。但还有一个原因，就是这次券商并没有直接从股民头上直接搜刮钱财。次级债产品的直接受害者有一些借下抵押贷款高利贷的业主，他们是普通民众。但他为券商创造的利润有限，远远满足不了券商的壑欲。

　　券商的利润主要是来自那些机构投资者，他们从美国券商手里卖下了数亿、数十亿的次级债产品。但非到万不得已，这些机构投资者不愿声张，不愿声讨券商的罪恶行径。机构投资者不吵、不闹，不是因为它们的头头心太软，而是因为他们心里有鬼。

　　业内业外有一个普通共识，即，机构投资者是大户，有足够的知识和经验保护自己，不会轻易上当——万一上当受骗，那只能自认倒霉。所以即便是受骗上当，机构投资者的头头们也是作声不得。更加令人担忧的是，次级债产品的交易中，机构投资者的头头们也得了不少好处。买进次级债产品之后，机构投资者的资产虚增，头头们也乘机给自己大发奖金。

　　机构投资者在中国仍然很叫好。比如，“商业银行设基金公司有望全面推开”。受美国券商的影响，有些同志对机构投资者怀有深厚的感情，将机构投资者吹得神乎其神。但美国的次级债情况表明，机构投资者是靠不住的。　　
　　七、人民永远是愚不可及的

　　次级债危机虽然没有给股民造成很大危害，但全体美国人民吃苦了。美联储动用纳税人的钱，为券商输血打气。即便美联储有一万条理由这样做，美国券商及其在政府内的代理人仍然是罪责难逃。但美国人民这次似乎有点麻木不仁。有可能是因为救市所需美元虽多，但摊到每个纳税人的头上，就没有那么多了，至少是感觉没有那么多。但无论如何，美国人的表现令人失望。伊拉克问题上美国人比较容易激动，西藏问题美国人也比较激动，但遇到美国券商伙同政府作恶，美国广大人民群众就显得比较无动于衷——至少在次级债问题上如此。

　　“民可使由之，不可使知之。”孔子这句话的大意是：你可以告诉百姓去做什么，但不要告诉为什么要那样去做。后半句也可以理解为，根本就没有办法让百姓理解事物背后的原因。中国的情况我们不清楚——要么是清楚了也不说，但美国的情况确如孔子所说。对大多数人来说，非耳提面命，不足以振聋发聩。

　　林肯也有类似的论断，只是他话说得比较积极。林肯说：“你可以一时愚弄所有人，你也可以永远愚弄某些人，但你不可能永远愚弄所有人”。但对于券商来说，这已经足够了：一时愚弄所有和永远愚弄某些人，就可以又推出骗人的创新产品。

　　“劳心者治人，劳力者治于人。”这句话也是孟子他老人家的科学论断。这一论断50年到100年不变。当然这里的“劳力者”不仅指体力劳动者，也包括大部分脑力劳动者：券商和律师事务所的普通工作人员虽然是脑力劳动者，但仍然是体力劳动者——说到底，脑力劳动最后也是体力劳动，脑力也是一种体力——棋类也是体育活动，道理也就在于此。这样说来，劳心者也是劳力者。那么劳心者与单纯的脑力劳动者有什么区别？区别就在于，劳心者是阴谋家和野心家，劳心者擅长阴谋诡计，靠操纵他人和剥削他人牟取财富。

　　孔子教导我们：“君子喻于义，小人喻于利。”我想资本市场应该是个小人喻于利的地方，至少君子喻于义行不通。但美国那里的投资者仍然是趋之若鹜，飞蛾扑火，前赴后继。

　　八、死不改悔的当权派

　　布什总统很快就要下台了，保尔森也会随他而去。可是伯南克不会走，美联储主席由总统任命，但位置相对独立，主席先生无须与总统共进退。所以美国政府目前扶助券商的政策不会改变。但即便金融监管机构台上的全套领导换马，新班子也会按既定方针办。

　　自第二次世界大战结束以来，美国政府共和党的高层领导与华尔街券商打得火热，有同志加兄弟的关系。而从这次美国总统大选开始以来，民主党候选人全面靠拢美国券商。希拉里和奥巴马双双收下华尔街券商的政治捐款，两人至今不肯公开谴责券商的行为。他们两人中的任何一位上台，在挑选财长和美联储主席继任时，都会充分考虑华尔街券商的利益，而且甚至会直接挑选他们的代理人。